【富拓官网】英伟达(NVDA.US)应收账款天数与库存增加引空头质疑 郭明錤反驳：正常业务扩张 非财务异常
发布时间：2025-11-25 13:35:55
尽管英伟达(NVDA.US)公布了堪称炸裂的第三季度业绩，但由于围绕该股的看空评论有所增加，该股股价在业绩公布后反而下跌。部分英伟达空头将该公司应收账款天数增加和库存上升作为论点。不过，天风国际分析师郭明錤认为，这两个问题均无需担忧。
郭明錤表示，这些质疑并无充分依据，也未正确理解英伟达当前的业务结构变化。郭明錤指出，英伟达本财年第三季度的应收账款天数从过去数年的平均46天上升至53天，被部分批评者视为“财务恶化甚至造假”的迹象，但这种看法忽略了应收账款集中度大幅提升这一关键因素。过去财年英伟达来自大客户的应收账款占比平均仅23.8%，在本季度则攀升至65%。随着账款更集中于少数大型客户，付款周期拉长是合理现象，尤其云端服务提供商(CSPs)一直以来都有较长账期，这是行业惯例，反映的是大客户更强的议价能力，而非财务异常。
他补充称，做空者选择了错误的对标公司。多空双方对比的是并非主要服务云端客户的企业，因此得出的结论失真。若将英伟达与同样以CSPs为主要客户的厂商比较，例如Arista、Celestica 和Vertiv，这些公司的应收账款天数通常都超过60至70天。相较之下，英伟达目前53天的应收账款天数不但不异常，反而位于合理区间。
市场的另一个担忧在于英伟达的库存水平。英伟达首席执行官黄仁勋声称云端GPU“全部售罄”，而该公司库存却环比增长32%，这引发了市场对“需求不振”或“数据造假”的揣测。
对此，郭明錤回应指出，做空者的比较基准同样存在事实错误。首先，2023财年第二季度库存并未下降，而是环比增长约23%至38.89亿美元。其次，本季度库存环比增长32%，与上游产能扩张趋势高度一致。台积电(TSM.US)CoWoS(晶圆上芯片封装)月产能估计在今年第三季度环比增加25至30%，提升至每月约6万片。
更重要的是，本季度英伟达库存中“在制品”(Work-in-Process)占比最高，达到总库存的44.2%，相应金额环比大增98%至87.35亿美元。这主要反映该公司今年第三季度开始大量量产全新Blackwell架构的B300 GPU，而非库存积压。郭明錤强调，这不仅不是财务异常，而是显示英伟达已提前为B300的强劲需求做准备。
总而言之，郭明錤认为，市场对英伟达的财务指标出现误读，相关批评忽视了客户结构变化、行业账期特性与产能周期的影响，应收账款天数与库存的变化均可由业务扩张与新品量产解释，与所谓的“财务造假”毫无关联。
