【富拓官网】小摩：关税施压需求 下调台积电(TSM.US)目标价与盈利预测

发布时间：2025-04-15 16:15:53

摩根大通发布研报，将台积电(TSM.US)目标价从1500元新台币下调至1300元新台币，给予“增持”评级。小摩预测，受到N4/N5和N3工艺强劲需求、部分旧制程急单以及先进封装业务持续增长的推动下，台积电今年第二季收入可按季增长5%至8%，但在关税和全球经济放缓影响下，台积电管理层可能会将2025财年的收入增长指引从约25%下调至20%的中低区间。目前小摩预测其全年收入将增长23%(按美元计价)。

在过去的两个月里，有几个因素一直在拖累台积电的股价，包括与英特尔(INTC.US)成立合资公司、美国投资增加对利润率的影响、数据中心人工智能需求放缓以及关税对终端需求的影响。

小摩认为台积电可能会重申其长期数据中心人工智能增长指引(到2029年复合年增长率达到45%左右)，同时也会淡化美国投资增加对增量利润率的影响。考虑到多种情况，台积电可能对与英特尔的合资公司的潜力保持沉默(这对该股来说仍可能是一个悬而未决的问题)，同时也考虑到关税和全球经济放缓带来的增长放缓。

考虑到需求增长疲软，小摩将台积电2025至2027财年每股盈利预测下调4%、12%及4%。小摩又指出，从过去的下行周期来看，台积电股价已经反映了大部分负面因素，若不再出现大幅影响每股盈利下降的情况，预期股价短期内可能反弹20%至25%。

在财报方面，小摩预计，台积电25年第一季度业绩基本与预期一致，25年第二季度指引保持健康。小摩预计25年第一季度业绩将在指引范围内，考虑到好于预期的收入和与地震中断相关的一些额外成本的影响。展望25年第二季度，小摩预计台积电的环比增速指引将为5-8% (小摩预期为7%)，这得益于N5和N3工艺系列的持续增长势头，以及由于关税暂停90天而出现的一些旧节点的急单(不包括中国业务)。老工艺节点的需求趋势有所改善(来自移动SoC供应商的订单增加，如联发科和优硕的N7和N12，以及AMD的部分产品)，而英特尔的一些需求减少。总体而言，小摩预计台积电25年第二季度业绩将保持健康，利润率在50%区间范围内(可能是58-60%的范围，小摩预期为58.9%)，尽管AZFab的增长稀释越来越大。

尽管部分项目关税减免，但小摩认为仍需谨慎行事。白宫周末宣布的智能手机、个人电脑和其他电子产品的关税豁免，消除了对这些产品的初步影响(来自中国的高关税)，但中美消费需求放缓对需求的影响，在2025年下半年和2026年可能仍是一个风险。因此，小摩对需求持更为谨慎的态度(尤其是非人工智能领域，它应该会受到更快的影响)。小摩将台积电25/26财年的收入增长预期下调了4%/7%，现在预计同比增速仅为23%/13%。

投资观点

由于其强大的工艺路线图(N3和N2)和行业领先的封装技术，摩根大通预计台积电的结构性增长杠杆将保持强劲，因为它在人工智能加速器和尖端AI领域近乎垄断的地位。然而，由于关税和全球经济放缓，小摩认为台积电可能会降低其2025财年收入指引，以对终端需求采取更谨慎的看法。小摩还预计需求增长疲软将影响每股收益，特别是在非人工智能类别，预计2026年将产生最显著的影响。